근래 미국에서 관심을 모은 바 있는 공모시장의 후퇴와 사모시장의 약진이란 현상에 대해서는 이미 수차 소개한 바 있다(2020..7.12.자 등). 오늘은 이 문제를 새로운 시각에서 조명한 최신 문헌을 소개한다. Alperen A. Gözlügöl, Julian Greth & Tobias H. Tröger, The Regulatory Consequences of the Oscillating Domains of Public and Private Markets (2025). Gözlügöl교수의 논문도 이곳에서 한번 소개한 일이 있지만 나와 교분이 있는 것은 Tröger교수이다. 이 두 사람은 모두 법학자인데 이 논문은 금융에 관한 논문을 폭넓게 인용하고 있어 나머지 저자인 Greth가 금융전문가인가해서 찾아봤더니 역시 법학전공자여서 조금 놀랐다.
논문은 앞서 언급한 공모시장의 후퇴와 사모시장의 약진이란 현상에서 출발한다. 이 현상에 대해서 일부 논자들은 우려를 표명하며 공모시장의 규제는 완화하고 사모시장의 규제는 강화함으로써 그러한 현상에 대처하려는 태도를 표명하고 있다. 저자들은 이러한 단순한 정책적 제안의 위험성을 두 가지 측면에서 경고한다. ①하나는 이러한 제안은 만약 적절한 규제를 강구하지 않으면 사모사장이 공모시장의 영역을 끝없이 침범할 것이라는 전제에 서있는데 그것이 잘못된 것이라는 점이다. 저자들은 사모시장과 공모시장의 상호비중은 어느 일방이 지속적으로 증가하거나 감소하는 것이 아니라 여러 요소에 따라서 항상 변동하며 양자는 상호보완적 기능을 수행하므로 어느 한쪽이 사라지는 것은 비효율을 초래할 것이라고 주장한다. ②다른 하나는 규제는 기업의 자금조달결정에 영향을 미치는 하나의 요인에 불과하기 때문에 규제적 간섭이 시장의 발전에 미치는 효과는 제한적이며 또 규제당국의 합리성도 일반적으로 제한적이라는 점(bounded rationality)을 지적한다.
논문은 서론과 결론을 제외하면 5개의 장으로 구성된다. 2장은 사모시장과 공모시장의 동태적 분리에 대해서 조망한다. 저자들은 공모시장과 사모시장이 시간의 흐름에 따라 어느 한 방향으로 변화하는 것이 아니라 양자사이를 진동한다고 주장하며 그 진동을 초래하는 요소들인 대리비용, 기술발전, 자산의 특성, 부채 및 금리 등을 검토한다.
3장은 공모시장과 사모시장 사이에 밀접한 공생관계가 존재한다는 저자들의 가설을 뒷받침하는 양자사이의 상호보완관계를 간단히 살펴본다. 4장은 저자들의 가설을 데이터에 비추어 검증한다. 저자들은 지난 수십년간 미국에서의 공모시장과 사모시장의 추세가 자신들의 가설에 부합한다고 주장한다. 5장에서는 이러한 현상에 대처하기 위한 규제상의 변화를 살펴본다. 6장에서는 자신들의 견해가 지닌 정책상의 함의를 두 가지로 정리한다. ①하나는 특별한 외부효과가 초래되지 않는 한 규제당국은 전체 파이의 확대에 초점을 맞추고 특정 시점의 시장변화에 대해서 무계획적으로 대응하는 것을 삼가야한다는 것이다. ②다른 하나는 규제당국이 최근 주목을 끈 후퇴로부터 공모시장을 구제하기 위하여 간섭하는 것은 삼가야 하고 어느 한쪽 시장만을 규제하는 것은 애당초 비효율적이라는 점을 명심해야 한다는 것이다.