내부자가 내부정보를 취득하기 전에 이미 거래를 결심한 경우에는 내부정보를 이용하였다고 볼 수 없다. 사전에 내부자가 매매의 의사를 증권회사에게 표시한 경우에는 내부정보의 이용을 부정하는 것이 용이할 것이다. 실제로 미국에서는 2000년 Rule10b5-1를 채택하여 매매가 사전에 작성한 서면계획이나 거래지시에 따른 경우에는 내부자거래가 성립되지 않음을 명시하였다. 그 후 미국에서는 Rule10b5-1에 따른 매매계획이 널리 사용되고 있으나 그것을 남용하는 사례도 늘고 있다(예컨대 2020.12.14.자 포스트). 그 한 예가 바로 내부정보를 알게된 내부자가 사전의 매매지시를 철회하는 것이다. 오늘은 이 문제를 다룬 최신 문헌을 소개한다. David Rosenfeld, Insider Abstention and Rule 10b5-1 Plans, 3 U. Chi. Bus. L. Rev 109 (2023) 저자는 SEC에서 근무한 후 Northern Illinois대 로스쿨에서 증권법을 가르치고 있는 교수이다.
우리나라에서도 비슷하게 해석되고 있지만 미국에서도 내부정보 때문에 증권의 매매를 포기한 경우에는 34년법 10(b)조상의 내부자거래로 처벌할 수 없다. 그 근거로는 매매의 포기라는 내심의 결정을 증명하는 어려움도 언급되지만 증권의 매매와의 관련성을 요구하는 법문이 결정적인 의미를 갖는다. 한편 Rule10b5-1상의 사전지시를 철회하는 경우는 매매의 포기가 외부로 표시되는 경우이므로 증명의 문제는 사라진다. 남는 것은 매매와의 관련성을 요구하는 법문이다. 논문에서 저자는 매매와의 관련성을 요구하는 10(b)조 외에 다른 법규정에 의한 처벌가능성이 있는지를 탐구한다.
논문은 서론과 결론을 제외하면 3개의 장으로 구성된다. II장은 Rule10b5-1의 사전계획이 등장하게 된 과정과 그 활용과 남용, 그리고 일부 폐해에 대처하기 위한 최근의 시도에 대해서 살펴본다. III장은 Rule10b5-1의 사전계획의 철회를 내부자거래로 규율하는 것에 대한 전통적인 반론을 소개한다. IV장에서는 Rule10b5-1의 사전계획의 철회를 규율하는 대안으로 33년법 17(a)조, 우편과 전신사기에 관한 법, Sarbanes-Oxley법의 한 조항(18 U.S.C. §1348)의 적용가능성을 검토한다.