하바드 로스쿨의 Bebchuk교수와 그 공저자들은 이해관계자중심주의를 실증적인 관점에서 비판하는 일련의 논문을 발표하고 있고 그 일부는 이미 이 블로그에서도 소개한 바 있다(예컨대 2022.2.26.자; 2020.3.11.자). 오늘은 그 주제에 관한 이들의 최신 논문을 간단히 소개한다. Lucian A. Bebchuk, Kobi Kastiel & Roberto Tallarita, Stakeholder Capitalism in the Time of COVID, Forthcoming, 40 Yale Journal on Regulation__ (2023).
저자들은 코로나시대에 행해진 대규모M&A거래를 대상으로 과연 경영자들이 근로자 등 이해관계자의 이익을 얼마나 배려했는지를 조사하였다. 그 결과 이들이 거래의 협상과정에서 주주와 자신들의 이익만을 추구하고 근로자 등 이해관계자이익에는 거의 관심을 기울이지 않았음을 밝혔다. 논문의 본론은 II장에서 VII장까지의 6개장으로 구성된다. 먼저 II장은 이해관계자중심주의를 뒷받침하는 ①묵시적약속(implicit promise)/team-production이론과 그것을 비판하는 ②agency이론의 대립을 설명한다. 저자들은 두 이론 중 어느 쪽의 예측이 옳은지를 판단하는 실증데이터로 코로나시대의 M&A거래가 왜 이상적인지 그 이유를 제시한다. III장에서는 데이터세트를 설명한다. 대상으로 삼은 것은 코로나가 시작된 후 2년 동안 발표된 10억달러를 초과하는 미국 공개회사의 모든 인수거래이다. IV장에서는 거래조건이 주주와 경영자의 이익을 어느 정도로 증진하였는지를 검토한다. 그에 따르면 주주들이 인수전 시가총액의 37%에 달하는 프리미엄을 얻었고 경영자들도 많은 이익을 얻었다고 한다.
가장 관심을 끄는 것은 이해관계자에 관한 V장이다. 저자들은 인수가 근로자에게 큰 위험요소임에도 불구하고 경영자들은 교섭과정에서 그들의 보호를 위한 노력을 거의 기울이지 않았고 또한 거래처, 채권자, 고객, 지역사회, 환경 등에 대해서도 거의 챙기지 않았음을 밝힌다. 이런 결과는 위 ②이론의 타당성을 뒷받침한다는 것이 저자들의 주장이다. VI장에서는 혹시 이런 결과에 코로나 이외의 다른 요소가 작용했는지 여부를 여러 측면에서 검토한 후 그 가능성을 모두 부정한다. VII장에서 저자들은 결국 이런 결과는 그 어떤 요인보다도 경영자들의 인센티브로 가장 잘 설명된다는 결론을 내린다. 이어서 이런 결론에 대한 다양한 반론에 대해서 논한다.