상법상 주주이익을 위한 기관으로 이사가 있다. 사채권자 이익을 위한 기관으로 이사에 상응하는 것이 2011년 개정 상법에서 도입된 사채관리회사이다. 사채관리회사를 도입할 때 참고한 것이 미국의 사채계약상의 수탁자(indenture trustee 또는 bond trustee)제도이다. 오늘은 수탁자에 관한 최신 논문을 소개한다: Steven L. Schwarcz, Bond Trustees, and the Rising Challenge of Activist Investors(2020) 저자는 금융법분야의 권위자인 Duke Law School의 Schwarcz교수이고 강연원고로 준비된 글이기 때문에 비교적 짧고 읽기도 쉽다.
Introduction에서 저자는 수탁자의 의무를 ➀불이행전(pre-default)과 ➁불이행후(post-default)의 두 단계로 나누고 있다. ➁도 나름 어려운 문제를 포함하고 있지만 이에 대해서는 그래도 논의가 많이 있지만 ➀에 대해서는 별로 논의가 없는 실정이다. 최근에는 적극적 투자자들이 헤지펀드행동주의 사례의 경우와 마찬가지로 부실기업 사채를 저가로 매입하여 수탁자에게 구체적인 요구를 하고 때로는 투자손실에 대한 배상을 구하는 사례가 늘고 있다. 저자의 글은 이런 투자자들의 요구에 대한 수탁자의 대처방안을 체계적으로 검토하는 것을 목적으로 한다.
이어서 제1장 BACKGROUND에서는 수탁자의 불이행전 의무에 대해서 역사적으로 고찰한다. 1939년 사채계약법상 수탁자의 불이행전 의무는 기술적인 것에 그쳤으나 2007년 금융위기를 계기로 특히 유동화증권의 수탁자에 대해서는 의무를 강화해야한다는 주장이 나오고 있는 점을 소개한다.
제2장 ANALYZING PRE-DEFAULT DUTIES는 이론적인 분석이다. 저자는 경제계에서 법적인 의무를 부과하는 근거를 다음 두 가지로 들고 있다: ➀시장실패의 교정; ➁효율의 극대화. 저자는 이 두 가지 모두의 면에서 수탁자의 의무를 강화하는 것은 정당화되지 않는다고 보고 있다. 저자는 사채권자의 대부분이 전문적인 기관투자자로 스스로 보호할 수 있는 능력이 있으며 수탁자 보수가 미미하다는 점을 강조하고 있다. 저자는 수탁자는 원칙적으로 사채계약에 구체적으로 명시된 의무만을 부담하고 사채계약을 위반하는 것이 아닌 한 투자자들 사이에 이익충돌을 발생시킬 수 있는 조치를 취하는 것을 거부할 권리를 가져야한다고 주장한다. 제3장 APPLYING THE PROPOSED PRE-DEFAULT NORMATIVE RULE에서는 이런 자신의 견해를 실제 소송에서 부각된 구체적 쟁점에 적용하고 있다. 구체적 쟁점은 다음과 같다. ➀정식의 불이행전 집행을 위한 노력의 필요성; ➁정식의 불이행전 의심스런 사태(Red Flags)의 조사의무; ➂servicer에 대한 감독의무; ➃정식의 불이행이 발생했는지에 관한 조사의무. 저자는 이 모든 경우에 수탁자의 의무를 부정하고 있다.
제4장 RESOLVING AMBIGUITIES에서 저자는 모호한 점이 있는 경우에는 수탁자가 외부의 법률의견, 투자자의 공식적 지시, 법원의 지시, 상식에 의존하여 대처할 것을 권고하고 있다.