우리나라에서 기업인수목적회사로 불리는 SPAC(special purpose acquisition company)은 특히 미국에서 많이 활용되고 있고 그 때문에 그에 관한 문헌도 많이 발표되고 있다. SPAC이 미국시장에 특유한 현상이라면 그냥 무시해도 그만이겠지만 우리나라에서도 중소기업에 대한 투자수단으로 많이 활용되고 있다는 점에서 관심을 갖지 않을 수 없다. SPAC는 M&A에 대한 투자가 제한되는 일반투자자들도 소액의 투자자금으로 M&A시장에 참여하는 수단이 될 수 있다는 점이 장점으로 제시된다. 그러나 최근에는 투자자보호장치가 미흡하다는 점을 지적하는 논문이 발표되고 있다(2020.11.23.자; 2021.11.26.자 등). 최근에는 우리나라에서도 실제 사례를 토대로 SPAC의 투자자보호장치가 원활하게 작동하지 않는다는 결론을 도출한 논문이 발표된 바 있다(박해식, 스팩(SPAC)의 투자자 보호에 대한 평가, 금융브리프 31권3호(2022.06.18.~07.01) 3면).
오늘은 다른 관점에서 SPAC의 문제점을 지적하는 최신 논문을 소개한다. Holger Spamann & Hao Guo, The SPAC Trap: How SPACs Disable Indirect Investor Protection, Yale Journal on Regulation, Forthcoming 2022. Spamann교수(Harvard 로스쿨)는 이미 수차례 소개한 바 있는 독일출신 회사법학자이다. 이번 논문은 자신의 LLM학생과 공저한 것으로 본문이 8페이지에 미달할 정도로 짧다. 이번 논문은 Spamann이 전에 발표한 “간접적 투자자 보호”에 관한 논문(Holger Spamann, Indirect Investor Protection: The Investment Ecosystem and Its Legal Underpinnings, Journal of Legal Analysis (forthcoming)(2021.2.3.자 참조))의 연장선상에 있다. 그 논문에서 그는 미국에서 일반투자자가 투자자자신이나 자산관리인의 노력이 아니라 전문적 거래자(professional trader), 투자자전문 변호사(plaintiff lawyer), 헤지펀드, 사모펀드 등의 제3자의 활동에 의해서 보호를 받는다고 주장한다. 그는 이를 “간접적 투자자 보호”라고 부르는데 SPAC의 경우에는 이런 간접적 보호 메커니즘이 작동하지 않는다는 것이 이번 논문에서의 주장이다. 저자들은 이처럼 간접적 보호 메커니즘이 작동하지 않게 되는 이유를 SPAC에서 일반투자자와 전문적 투자자가 분리되는 현상에서 찾는다. 즉 SPAC에서 전문적 투자자들은 상환을 받고 주주의 지위에서 벗어나는 것이 보통인데 반하여 합병 후까지 주주지위를 유지하는 자들은 대부분 일반투자자들이라는 것이다. 일반투자자들은 스폰서에게 제공되는 특별이익과 전문적 투자자들의 워런트행사로 인하여 지분이 희석되는 불이익을 감수하는데 일반투자자들이 그런 불이익을 초과하는 이익을 합병으로부터 얻는 경우는 별로 없다고 한다. 저자는 일반투자자의 불이익은 결국 스폰서와 중도상환을 받는 전문적 투자자의 이익으로 귀속되는데 이들은 SPAC이 사회적후생을 훼손하는 경우에도 이익을 얻을 수 있다고 지적한다.