복수의결권주식에 대한 최근 논의는 그 허용여부보다는 그 폐해를 최소화할 수 있는 안전장치에 집중되고 있는 것 같다. 그러한 안전장치에 대한 논의는 이미 소개한 바 있지만(2021.2.19.자) 오늘은 그에 관한 보다 본격적인 최신 논문을 소개한다. Caley Petrucci, The Dual-Class Duo: A Structural Analysis of Dual-Class Guardrails (2023) 저자는 과거 Subramanian교수와 함께 논문을 발표한 바 았는 소장학자로(2022.1.8.자) 현재는 San Diego로스쿨 교수로 안전장치에 관한 일련의 논문들을 발표하고 있다. 안전장치로 가장 잘 알려진 것은 일몰조항이지만 위 논문에서는 그와 함께 평등대우조항(equal treatment agreement)를 “Dual-Class Duo”라고 부르며 집중적으로 분석한다.
논문은 서론과 결론을 제외하면 크게 세 개의 장으로 구성된다. I장은 배경 설명으로 차등의결권주식이 대두하는 역사적 과정과 그로 인해 발생하는 딜레마를 살펴본 후 안전장치로서의 일몰조항과 평등대우조항에 대해서 설명한다. 특히 눈길을 끄는 것은 우리에게 비교적 덜 알려진 후자이다. 평등대우조항은 각 종류의 주식을 일정한 회사의 거래 시에 평등하게 대우하기로 하는 조항이다. 평등대우가 적용되는 대표적인 상황은 합병이나 회사의 매각과 같은 경우이다. 우리나라에서도 우선주를 발행한 회사가 흡수합병으로 소멸하는 경우에 그 주주를 대우해야 되는가를 놓고 소송이 벌어진 예가 있기에 이 부분의 서술은 특히 흥미롭다. 평등대우조항에 관심 있는 독자는 그것만을 다룬 저자의 다른 논문을 참고하면 좋을 것이다.
II장은 이들 두 안전장치의 실제 채택현황에 관한 실증조사결과를 담고 있다. 저자는 차등의결권주식을 채택한 311개의 회사 정관을 조사한 결과 압도적인 다수의 회사들이 양자를 모두 채택하고 있음을 밝힌다. 따라서 이 두 안전장치의 상호영향에 주목할 필요가 있다고 저자는 주장한다.
III장에서는 이러한 조사결과가 갖는 함의에 대해서 검토한다. 그 검토는 ①투자자와 발행회사, ②실무가와 이사회, ③규제당국과 정책담당자라는 세 가지 측면에서 행한다. ①과 관련하여 흥미로운 것은 안전장치의 예외를 인정하는데 필요한 일반주주의 동의에 관한 저자의 설명이다. ②와 관련해서 저자는 실무자와 이사회가 당해 회사의 여건에 적합하게 안전장치를 설계할 필요가 있는데 실제로는 그러한 구체적인 조정이 제대로 이루어지지 않고 있다고 지적한다. 끝으로 ③과 관련해서 저자는 안전장치는 케이스 바이 케이스로 설계될 필요가 있다는 점에서 그 설계를 사적조정(private ordering)이 아닌 일률적인 규제에 맡길 것은 아니라는 점을 강조한다.