오늘은 바로 전 포스트에서 소개한 것과 대조적인 관점에서 작성된 논문을 한편 소개한다. John Armour, Shareholder Rights, Oxford Review of Economic Policy (forthcoming). 저자는 Paul Davies교수에 이어 Oxford대학을 대표하는 회사법교수로 “Anatomy of Corporate Law”란 세계적으로 유명한 책에 공저자로 참여하는 등 국제적인 활동도 활발하다. 수 년 전 국제학회에서 한번 가볍게 악수한 적이 있지만 그 이상의 교분은 없다.
논문은 크게 보면 주주이익중심주의에 관한 것이지만 저자가 초점을 맞춘 것은 주주권이다. 저자는 경영자 통제를 위해서 주주권을 강화하다보면 단기위주투자를 촉진하여 결국 주주이익에도 반할 수 있다는 견해를 표명한다.
논문은 서론과 결론을 제외하면 다섯 개의 장으로 구성된다. 2장은 주주권을 유형별로 살펴보고 3장은 이들 주주권에 대한 비교법적 고찰로 영미를 중심으로 살펴본 후 주주권이 전반적으로 강화되는 경향이 있음을 지적한다. 4장에서는 이들 주주권이 회사의 재무와 성과에 미치는 영향에 대한 실증연구를 소개한다. 저자는 실증연구를 국가차원의 성과에 관한 것과 개별기업차원의 성과에 관한 것으로 나누어 살펴본다. 크게 보면 여기까지는 서론이고 저자의 본론은 5장부터 시작된다고 할 수 있다.
5장에서 저자는 경영진을 통제하는 주주권의 실효성을 보완하는 제도(institutions)를 살펴보는데 그것을 세 유형으로 나누고 있다: ➀소송, ➁의결권행사, ➂시장에서의 주식평가(market pricing). 이는 미국 학자들이 주주권을 sue, vote, exit으로 나누는 것에 상응하는데 그 내용은 주변적인 요소도 포함하고 있어 더 포괄적이다. ➀과 관련해서는 단순히 주주의 제소권만을 다루는 것이 아니라 법원의 수준, 민사소송절차도 다루고 있고 ➁와 관련해서는 주주총회, 주식소유구조, 차등의결권주식 등도 다루고 있다. ➂이 경영자에게 영향을 미치는 경로를 저자는 기업인수와 경영자보수의 두 가지로 나누고 있다. 저자는 미국에서는 경영권방어수단의 등장으로 경영권 통제의 경로가 ➂에서 ➁로 전환되고 기관투자자의 대두로 인하여 다시 ➁가 강화되고 ➀이 약화되었지만 주가에 기초한 경영자보수가 확산됨에 따라 ➂의 영향력이 여전히 남아있다고 지적한다.
6장은 주주권과 사회후생과의 관계를 논한다. 저자는 사회후생을 좁은 의미의 주주후생과 넓은 의미의 사회적후생의 두 가지로 나누어 검토한다. 저자는 여러 실증연구를 토대로 주주권의 강화가 단기위주경영을 조장하여 장기적으로 주주후생을 감소시킬 수 있음을 시사한다. 넓은 의미의 사회적후생에 관한 논의는 기본적으로 이해관계자이익에 관한 논의라고 할 수 있다.
이 논문은 크게 새로운 점은 없지만 기업지배구조에 관한 다양한 법적, 경제학적 논의를 주주권의 관점에서 포괄적, 체계적으로 정리하였다는 점에서 커다란 그림을 파악하는데는 매우 유용한 문헌이라고 생각한다.